中信证券:M1增速见底了吗?

发布时间:2019-03-02 10:25:05
中信证券:M1增速见底了吗?

  信用派生逐步修复,M1增速有望进入企稳恢复阶段,表征信用环境的趋稳,亦有利于银行负债成本改善。我们认为,2019年银行股投资逻辑核心在于基本面约束条件(监管+经济+风险)预期的边际改善。当前银行板块平均0.76xPB(对应2019年),市场反弹格局中属于弱势品种,但基本面确定性强,建议积极配置。

  ▍信用派生逐步修复,M1增速有望进入企稳恢复阶段,表征信用环境的趋稳,亦有利于银行负债成本改善。

  我们认为,2019年银行股投资逻辑核心在于基本面约束条件(监管+经济+风险)预期的边际改善。当前银行板块平均0.76xPB(对应2019年),市场反弹格局中属于弱势品种,但基本面确定性强,建议积极配置。

  ▍狭义货币M1:信用周期敏感指标,反映全社会资金活力。

  国内M1的统计口径包括:流通中的现金M0、企业活期存款和事业单位活期存款。M1受央行货币政策、银行信用投放和企业投融资意愿共同影响,增速呈现明显周期特性(40个月左右)。从过去二十年的7个周期看,M1增长经历了企业经营驱动、信贷驱动和非标驱动三个阶段。本轮周期中,M1增速自2016年8月的高点25.4%下降至今年1月0.4%的历史新低,反映的即是影子银行由快速扩张到监管收缩带来的冲击。

  ▍微观解构:此轮M1增速创新低,非标监管是主因。

  我们希望从微观行业角度解构数据,选取7175家上市企业和发债企业的货币资金数据,结论显示:基建、制造业、建筑业和房地产业的货币资金合计达24万亿元,占比超70%,其中上述四行业占比分别为29.2%/21.2%/15.2%/12.0%;基建行业存款增长受限最为显著,2018年中期基建类企业货币存款增速仅为4.3%(较上年同期下降约29.6pcts),在增量货币资金中的贡献度从上年的48%下降为21%。我们认为,从细分行业角度,基建、制造、地产经营景气与M1数据相关性强,基建恢复是M1增速恢复的重要推手。

  ▍前瞻判断:宽信用效果初显,M1增速有望在一季度企稳回升。

  我们认为,2019年M1增长与宽信用路径同步,融资条件改善+总需求管理为M1企稳创造条件,叠加2018年低基数效应,M1增长压力显著缓解。判断1月M1增速偏低存在春节因素,上年低基数效应下2月同比增速有望恢复至2%以上。预计全年增速反弹至5%以上,基建加码力度和非标监管方向决定恢复程度。从票据逻辑来看,在市场利率下行过程中票据套利阶段性存在,票据高增往往发生在宽货币向宽信用转换初期阶段;历史数据显示,票据融资增速由负转正领先M1拐点约6个月。

  ▍M1企稳影响:有利权益市场,信用利差有望收窄。

  我们认为,影子银行对于M1的影响减弱,M1与直接融资市场相关度提升,展望未来:①权益市场:M1增速改善对于股指的底部企稳回升具有指示意义;②债券市场:M1企稳初期对应国债收益率下行尾部,信用利差将持续修复。对上市银行而言,目前定期、活期存款平均付息率3.14%/0.69%,M1增速回升有助于带动银行活期存款增长恢复,亦有助于负债成本控制。

  ▍风险因素:

  宏观经济大幅下行,银行资产质量超预期恶化。

  ▍投资策略:

  信用派生逐步修复,M1增速有望进入企稳恢复阶段,表征信用环境的趋稳,亦有利于银行负债成本改善。我们认为,2019年银行股投资逻辑核心在于基本面约束条件(监管+经济+风险)预期的边际改善。当前银行板块平均0.76xPB(对应2019年),市场反弹格局中属于弱势品种,但基本面确定性强,建议积极配置。投资组合包括招商银行、平安银行、光大银行、工商银行、兴业银行、中国银行。

(文章来源:中信证券研究)

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